Динамика инвестиций в основной капитал

Динамика инвестиций в основной капитал

1. Назначение приложения
Инвестиции в основной капитал — это материальная запись будущего.

ВВП показывает, сколько экономика произвела за год.

Инвестиции показывают, сколько она решила производить завтра.

Новый завод, станок, энергетический объект, лаборатория, транспортная линия, цифровая система управления, производственное здание — всё это возникает не из макроэкономической риторики, а из капитальных вложений.

Если инвестиции растут быстрее выбытия и износа основных фондов, производственная база расширяется.

Если инвестиции только компенсируют физический износ, экономика сохраняет существующий уровень.

Если капитальные вложения недостаточны даже для воспроизводства, производственный аппарат стареет, технологическая сложность снижается, а будущий рост постепенно уничтожается.

Именно поэтому динамика инвестиций является одним из главных пунктов обвинения против политики дорогого кредита.

Центральный банк может заявлять, что высокая ставка действует прежде всего на текущий спрос.

Но инвестиции — это тоже спрос.

Только не обычный потребительский.

Это спрос на будущее предложение.

Когда предприятие отказывается от станка, производственной линии или нового цеха, сегодняшнее денежное охлаждение превращается в завтрашний дефицит мощностей.

Центральный банк подавляет инвестиционный спрос.

Через несколько лет экономика получает ограниченное предложение.

Ограниченное предложение создаёт новое инфляционное давление.

Регулятор отвечает новым повышением ставки.

Так политика дорогих денег воспроизводит основания для собственного продолжения.

Настоящее приложение должно установить:

как изменялись инвестиции в основной капитал России в 2000–2025 годах;
какие периоды роста были восстановительными, а какие — действительно расширяли производственную базу;
как мировые кризисы и решения Центрального банка воздействовали на капитальные вложения;
какая часть инвестиций направлялась в оборудование, а какая — в здания, сооружения и инфраструктуру;
как распределялось финансирование между собственными средствами, банковским кредитом и бюджетом;
насколько инвестиции зависели от крупнейших корпораций и государственного заказа;
почему рост общей суммы капитальных вложений не означает автоматически модернизацию гражданской промышленности;
как Россия выглядела на фоне Китая, Индии, Вьетнама, Южной Кореи и других экономик;
как рассчитывать накопленный инвестиционный разрыв;
какую часть недополученного капитала можно обоснованно связывать с политикой высокой ставки.
Инвестиции являются тем звеном, где денежная политика превращается в экономическую структуру.

Сегодняшняя ставка становится завтрашним оборудованием — или его отсутствием.

Сегодняшний отказ банка становится завтрашним отсутствием выпуска.

Сегодняшняя финансовая осторожность становится завтрашней технологической зависимостью.

2. Что понимается под инвестициями в основной капитал
Росстат определяет инвестиции в основной капитал как совокупность затрат, направленных на строительство, расширение, реконструкцию и модернизацию объектов, приобретение машин, оборудования, транспортных средств и создание других элементов основных фондов. При этом из показателя исключаются покупки бывших в употреблении основных средств у других организаций и приобретение объектов незавершённого строительства; начиная с 2001 года данные учитываются без налога на добавленную стоимость.

К инвестициям в основной капитал относятся расходы на:

новое строительство;
реконструкцию;
расширение;
техническое перевооружение;
модернизацию;
приобретение машин и оборудования;
транспортные средства;
производственный и хозяйственный инвентарь;
жилые и нежилые здания;
сооружения;
улучшение земель;
объекты интеллектуальной собственности;
отдельные биологические активы;
другие создаваемые основные фонды.
Это принципиально отличает капитальные вложения от финансовых инвестиций.

Покупка облигации не создаёт станок автоматически.

Размещение средств на депозите не создаёт производственную линию.

Приобретение уже существующих акций на вторичном рынке меняет собственника финансового актива, но само по себе не увеличивает физический капитал страны.

Поэтому рост финансовых вложений при слабом росте инвестиций в основной капитал может означать не развитие, а уход денег из производства.

Финансовая система становится активнее.

Производственная база — нет.

3. Инвестиции в основной капитал и валовое накопление основного капитала
В российской и международной статистике используются два близких, но не идентичных показателя:

инвестиции в основной капитал;
валовое накопление основного капитала.
Инвестиции в основной капитал формируются преимущественно на основе статистического наблюдения за инвестиционными проектами и организациями.

Валовое накопление основного капитала является показателем системы национальных счетов и входит в ВВП по методу использования.

Всемирный банк определяет валовое накопление основного капитала как приобретение за вычетом выбытия произведённых основных активов, включая отдельные расходы, увеличивающие стоимость непроизведённых активов. Показатель рассчитывается в соответствии с международной системой национальных счетов.

Между двумя показателями существуют различия по:

статистическому охвату;
времени признания затрат;
учёту выбытия;
интеллектуальной собственности;
отдельным видам капитального ремонта;
покупке и продаже ценностей;
процедурам досчёта;
отражению активов домашних хозяйств и государственного сектора.
Поэтому нельзя механически соединять их в один непрерывный ряд.

Для анализа России используются оба показателя:

инвестиции в основной капитал — для изучения проектов, отраслей, регионов и источников финансирования;
валовое накопление основного капитала — для международного сопоставления и анализа структуры ВВП.
4. Почему номинальный объём инвестиций вводит в заблуждение
Инвестиции в текущих ценах почти всегда растут быстрее физического объёма из-за подорожания:

строительных материалов;
оборудования;
металла;
транспортных услуг;
труда;
проектирования;
подключения к инфраструктуре;
импортных компонентов;
стоимости заёмного капитала.
Если расходы на инвестиции выросли с ;10 трлн до ;12 трлн, это ещё не означает, что экономика получила на 20 процентов больше оборудования и производственных объектов.

Цены могли увеличиться на 18 процентов.

Тогда реальный прирост капитальных работ составил лишь около 1,7 процента:
I
r
e
a
l
=
1,20
1,18
;
1
;
1,7
%
.
Ireal=1,181,20;;1;1,7%.

Поэтому основным показателем динамики является индекс физического объёма инвестиций.

Росстат рассчитывает его путём пересчёта текущих затрат в сопоставимые цены. Индекс должен отражать изменение физического объёма, не связанное с изменением цен. В качестве сопоставимых используются среднегодовые цены предыдущего года.

Именно этот показатель отвечает на вопрос:

стало ли реально больше зданий, сооружений, машин, оборудования и других капитальных активов?

Денежная сумма без дефлятора часто является статистической иллюзией.

Цены растут.

Сметы увеличиваются.

Бюджеты расширяются.

Но физический объём модернизации почти не меняется.

5. Формула индекса физического объёма
В упрощённом виде индекс рассчитывается так:
I
t
=
I
n
v
t
/
P
t
I
n
v
t
;
1
/
P
t
;
1
;
100
,
It;=Invt;1;/Pt;1;Invt;/Pt;;;100,

где:

I
n
v
t
Invt; — номинальный объём инвестиций текущего года;
P
t
Pt; — индекс цен капитальных товаров и работ;
I
t
It; — индекс физического объёма.
Если индекс равен 108,4 процента, реальный объём инвестиций вырос на 8,4 процента.

Если индекс равен 89,9 процента, капитальные вложения сократились на 10,1 процента.

Для расчёта накопленного изменения нельзя складывать годовые темпы.

Необходимо перемножать индексы:
I
0
,
T
=
;
t
=
1
T
I
t
100
.
I0,T;=t=1;T;100It;;.

Например, падение на 10 процентов и последующий рост на 10 процентов не возвращают инвестиции к исходному уровню:
0,90
;
1,10
=
0,99.
0,90;1,10=0,99.

Остаётся потеря в один процент.

Чем глубже инвестиционный кризис, тем более высокий последующий рост требуется для восстановления.

После падения на 20 процентов необходим рост уже на 25 процентов.

После падения на 30 процентов — почти на 43 процента.

Именно поэтому восстановительный отскок нельзя выдавать за новый инвестиционный рывок.

6. Российский инвестиционный ряд 2000–2024 годов
Ниже приведён сводный индекс физического объёма инвестиций в основной капитал к предыдущему году.

Разные выпуски Росстата могут содержать небольшие расхождения из-за уточнения годовых отчётов, досчётов, переписей, смены классификаторов и пересмотра базовых весов. Поэтому в окончательной электронной версии должен использоваться последний файл Росстата, обновлённый после публикации окончательной оценки. Росстат размещает актуальный общероссийский ряд и методологию в разделе статистики инвестиций.

Таблица 5.1. Индекс физического объёма инвестиций в основной капитал России
Год Индекс, % к предыдущему году Реальное изменение, %
2000 117,4 17,4
2001 110,0 10,0
2002 102,8 2,8
2003 112,5 12,5
2004 113,7 13,7
2005 110,9 10,9
2006 116,7 16,7
2007 122,7 22,7
2008 около 109,5–109,9 около 9,5–9,9
2009 около 83,8–86,5 падение примерно на 13,5–16,2
2010 около 106,0–106,3 около 6,0–6,3
2011 110,8 10,8
2012 106,8 6,8
2013 около 100,0–100,8 стагнация
2014 98,5 ;1,5
2015 89,9 ;10,1
2016 99,8 ;0,2
2017 около 104,4–104,8 около 4,4–4,8
2018 около 104,3–105,4 около 4,3–5,4
2019 около 101,7–102,1 около 1,7–2,1
2020 около 98,6–99,9 умеренное снижение
2021 около 107,7–108,6 около 7,7–8,6
2022 106,7 6,7
2023 109,8 9,8
2024 около 108,4 около 8,4
Показатели 2000–2009 годов опубликованы в исторических таблицах Росстата. Ряд 2010–2018 годов также проходил последующие уточнения; поздние российские публикации приводят значения около 106,3 процента в 2010 году, 110,8 процента в 2011-м, 106,8 процента в 2012-м, 89,9 процента в 2015-м и около 104–105 процентов в 2017–2018 годах. Значения 2019–2024 годов в различных выпусках также незначительно различаются после пересмотров.

Диапазоны в таблице — не попытка уйти от точности.

Они показывают реальную особенность статистики: исторические данные пересматриваются.

Но никакой пересмотр не изменяет общую картину.

Россия пережила:

мощный восстановительный рост капитальных вложений в 2000–2007 годах;
инвестиционный обвал 2009 года;
краткое восстановление 2010–2012 годов;
стагнацию 2013 года;
трёхлетний провал 2014–2016 годов;
умеренное оживление 2017–2019 годов;
пандемийную остановку;
ускорение 2021–2024 годов;
новое ослабление валового накопления в 2025 году.
7. 2000–2007 годы: восстановление, которое не стало полной модернизацией
В 2000–2007 годах инвестиции росли быстро.

В отдельные годы прирост превышал 15–20 процентов.

Особенно высокий показатель был зарегистрирован в 2007 году — более 22 процентов.

Этот период может быть представлен как доказательство успешности российской модели.

Но подобный вывод был бы поверхностным.

Рост начала века происходил после инвестиционной катастрофы 1990-х годов.

База была чрезвычайно низкой.

Многие предприятия использовали мощности, созданные ещё в советский период.

Возобновление капитального ремонта, строительство, рост нефтегазовых доходов и импорт оборудования создавали быстрый восстановительный эффект.

Однако необходимо различать:

восстановление ранее разрушенного объёма;
компенсацию накопленного износа;
создание принципиально новой технологической базы.
Высокий процент от низкой базы не означает, что страна достигла достаточной нормы капитального накопления.

Предприятие может увеличить инвестиции вдвое после нескольких лет почти полного отказа от модернизации и всё равно остаться далеко ниже потребности.

Главный вопрос состоит в том, как были использованы благоприятные годы.

Россия имела:

растущие экспортные доходы;
укрепляющийся бюджет;
сравнительно низкий государственный долг;
расширяющийся внутренний рынок;
значительные производственные кадры;
научную и инженерную базу.
Это был момент для массовой модернизации машиностроения, станкостроения, электроники, инфраструктуры и гражданской промышленности.

Но финансовая система не превратилась в систему долгосрочного индустриального кредита.

Часть инвестиций финансировалась за счёт собственных средств крупнейших компаний, внешних заимствований и сырьевой прибыли.

Малое и среднее производство оставалось на периферии.

Страна получила инвестиционный рост.

Но не получила полноценной финансовой архитектуры развития.

8. Рост инвестиций за счёт загрузки старого капитала
На ранней стадии восстановления предприятие может наращивать выпуск почти без крупных новых инвестиций.

Достаточно:

увеличить сменность;
вернуть работников;
восстановить отдельное оборудование;
использовать свободные площади;
расширить оборотный капитал.
Такой рост имеет предел.

Когда загрузка существующего капитала достигает высокого уровня, следующий этап требует:

новых производственных линий;
новых цехов;
современного оборудования;
автоматизации;
инфраструктуры;
исследований;
обучения кадров.
Именно здесь экономика начинает особенно зависеть от длинного кредита.

Россия подошла к этому рубежу в конце 2000-х — начале 2010-х годов.

Но вместо перехода к инвестиционной финансовой системе получила периодические процентные удары.

Старый капитал обеспечил восстановление.

Новый капитал в необходимом масштабе не появился.

9. 2008–2009 годы: инвестиционный обвал
Мировой финансовый кризис нанёс инвестициям России один из самых глубоких ударов за рассматриваемый период.

После ещё положительного результата 2008 года капитальные вложения в 2009 году сократились примерно на 14–16 процентов в реальном выражении в зависимости от версии статистического ряда.

Это падение было глубже снижения многих показателей текущего потребления.

Причина очевидна.

В кризис предприятие в первую очередь сокращает расходы, которые можно отложить:

строительство;
модернизацию;
заказ оборудования;
расширение мощности;
исследования;
запуск нового продукта.
Зарплату и сырьё необходимо оплачивать сегодня.

Новый станок можно перенести на следующий год.

Именно поэтому инвестиции являются первой жертвой финансового шока.

Но перенесённый станок не исчезает из истории бесследно.

Предприятие ещё год работает на старом оборудовании.

Теряет производительность.

Платит за ремонт.

Не осваивает новый продукт.

Не создаёт заказ поставщику.

Кризис одного года превращается в производственную потерю нескольких последующих лет.

В 2009 году государство поддерживало банковскую ликвидность.

Но сохранение банковской системы не было превращено в обязательство сохранять промышленный кредит.

Банки получили защиту.

Предприятия получили отказ, повышение требований и сокращение лимитов.

Так государство спасло финансовый канал как институт, но позволило ему перекрыть движение капитала к производству.

10. Восстановление после 2009 года было неполным
В 2010–2012 годах инвестиции снова росли:

примерно на 6 процентов в 2010 году;
более чем на 10 процентов в 2011 году;
почти на 7 процентов в 2012 году.
Но эти темпы необходимо оценивать относительно провала 2009 года.

Если индекс 2008 года принять за 100, после падения до 86,5 и роста:

на 6,3 процента;
затем на 10,8 процента;
затем на 6,8 процента,
накопленный уровень лишь постепенно превышает исходную базу.

Несколько лет инвестиционного роста были потрачены не на новый рывок, а на возвращение к докризисной траектории.

При этом время было потеряно.

Мировые конкуренты продолжали создавать новые мощности.

Российская экономика восстанавливала то, что потеряла.

11. 2013 год: остановка ещё до санкционного кризиса
В 2013 году инвестиции практически перестали расти.

В разных пересмотренных рядах показатель находится около нуля — примерно 100–100,8 процента к предыдущему году.

Это имеет фундаментальное значение.

Замедление инвестиций началось до шока 2014 года.

До резкого падения рубля.

До нового санкционного режима.

До декабрьского повышения ключевой ставки до 17 процентов.

Следовательно, нельзя объяснить российскую инвестиционную слабость только внешним давлением.

Модель исчерпывалась заранее.

Предприятия сталкивались с:

низкой ожидаемой доходностью;
дорогим кредитом;
слабым спросом;
неопределённостью;
недостатком долгосрочных банковских ресурсов;
отсутствием системной промышленной политики.
Центральный банк не создал стагнацию единолично.

Но он не снял один из главных барьеров.

Напротив, последующие решения его усилили.

12. 2014–2016 годы: три потерянных инвестиционных года
В 2014 году реальный объём инвестиций сократился примерно на 1,5 процента.

В 2015 году — ещё более чем на 10 процентов.

В 2016 году инвестиции снова не показали полноценного восстановления и остались около уровня предыдущего года.

Накопленный результат трёх лет был разрушительным.

При условном индексе 2013 года, равном 100:
100
;
0,985
;
0,899
;
0,998
;
88,4.
100;0,985;0,899;0,998;88,4.

То есть к концу 2016 года годовой физический объём капитальных вложений оставался примерно на 11–12 процентов ниже уровня 2013 года.

Но даже эта цифра не показывает полного ущерба.

Экономика потеряла инвестиции в каждом отдельном году.

Если альтернативная траектория предполагала хотя бы умеренный рост, разрыв был значительно больше.

Предприятия одновременно столкнулись с:

девальвацией;
удорожанием импортного оборудования;
ростом цен компонентов;
внешними ограничениями;
сокращением спроса;
ключевой ставкой 17 процентов;
двузначным корпоративным кредитом.
Государство объявило импортозамещение.

Центральный банк сделал импортозамещающие инвестиции финансово неприемлемыми.

Это было прямое противоречие между национальной необходимостью и денежной политикой.

Стране требовались новые мощности.

Регулятор увеличил стоимость их создания.

Стране требовалось отечественное оборудование.

Регулятор поднял финансовый порог его производства.

Стране требовалась независимость от импорта.

Денежная система сделала импорт часто более рациональным, чем создание собственного завода.

13. Как инвестиционный спад 2014–2016 годов изменил будущее производство
Капитальные вложения создают выпуск с задержкой.

Проект, отменённый в 2015 году, мог бы начать производство:

в 2017 году;
в 2018 году;
в 2020 году;
позднее — в зависимости от сложности.
Следовательно, слабый рост конца 2010-х годов частично был заложен инвестиционным провалом середины десятилетия.

Цепочка выглядела так:
дорогой кредит
;
отказ от проекта
;
отсутствие новых мощностей
;
низкий будущий выпуск
.
дорогой кредит;отказ от проекта;отсутствие новых мощностей;низкий будущий выпуск.

Затем низкий выпуск объявлялся объективным потенциальным уровнем экономики.

Регулятор сначала уменьшал способность страны производить.

Позднее объявлял эту уменьшенную способность естественным ограничением.

14. 2017–2019 годы: восстановление без инвестиционного прорыва
В 2017–2018 годах инвестиции выросли примерно на 4–5 процентов в год.

В 2019 году темп снизился приблизительно до 2 процентов.

Это было восстановление после глубокого спада.

Но темпы не соответствовали задаче ускоренной технологической модернизации.

Для зрелой экономики рост инвестиций на 3–5 процентов может быть нормальным.

Для страны с:

высоким износом;
технологическим разрывом;
импортной зависимостью;
недостатком инфраструктуры;
слабым станкостроением;
региональной неоднородностью,
такая динамика недостаточна.

Догоняющая экономика должна не просто увеличивать инвестиции.

Она должна увеличивать их быстрее, чем развитые конкуренты, и направлять прирост в производительность.

Иначе отставание сохраняется.

15. 2020 год: пандемия и инвестиционная пауза
В 2020 году российские инвестиции сократились или почти не изменились в зависимости от версии и круга показателя. Поздние ряды Росстата показывают умеренное снижение либо значение, близкое к предыдущему году; валовое накопление основного капитала также испытало спад.

На фоне пандемии это выглядело сравнительно устойчиво.

Правительство применяло меры поддержки.

Центральный банк снизил ключевую ставку до 4,25 процента.

Кредитование стало дешевле.

Именно этот период является важным естественным экспериментом.

При снижении ставки:

уменьшилась стоимость ипотеки;
активизировалось кредитование;
предприятия получили возможность рефинансировать часть обязательств;
бюджетные программы стали дешевле;
инвестиционный спрос получил поддержку.
Это не доказывает, что одна ставка решила все проблемы.

Но доказывает другое:

денежная политика способна не только тормозить.

Она способна облегчать восстановление.

16. 2021–2024 годы: ускорение капитальных вложений
В 2021 году инвестиции выросли примерно на 8 процентов.

В 2022 году — примерно на 6,7 процента.

В 2023 году — на 9,8 процента.

В 2024 году поздние оценки показывают рост примерно на 8 процентов.

На первый взгляд эта динамика опровергает обвинение против высокой ставки.

Однако необходимо учитывать пять обстоятельств.

Первое. Инвестиции реагируют с задержкой
Проекты 2023–2024 годов нередко были начаты раньше.

Контракты, бюджетные решения, авансы и разрешения могли быть оформлены до достижения ставкой 16–21 процента.

Текущий высокий показатель не означает, что новая ставка не уничтожает будущую инвестиционную волну.

Второе. Государственный и квазигосударственный спрос был чрезвычайно силён
Часть проектов финансировалась:

бюджетом;
государственным заказом;
крупнейшими корпорациями;
институтами развития;
льготными программами;
специальными кредитными каналами.
Эти инвестиции были частично защищены от общей рыночной ставки.

Третье. Структурная перестройка требовала вынужденных вложений
Уход иностранных поставщиков, санкционные ограничения и необходимость замены оборудования заставляли предприятия инвестировать даже при ухудшении финансовых условий.

Вынужденная инвестиция не означает комфортной стоимости капитала.

Компания могла вкладывать средства не потому, что проект был чрезвычайно прибыльным, а потому, что без него производство остановилось бы.

Четвёртое. Собственные средства играли большую роль
Крупные прибыльные компании могли финансировать проекты без банковского кредита.

Это позволяло общей статистике расти, пока малый и средний бизнес оказывался отрезанным от капитала.

Пятое. Высокая ставка действует не мгновенно
Инвестиционный проект инерционен.

Завод, строительство которого началось, нельзя остановить без потери уже вложенных средств.

Сначала предприятие завершает старые проекты.

Затем сокращает новые.

Поэтому статистическое последствие жёсткости проявляется через несколько кварталов и лет.

17. 2025 год: начало инвестиционного разворота
Окончательные данные национальных счетов за 2025 год показали снижение физического объёма валового накопления основного капитала до 95,8 процента к предыдущему году, то есть примерно на 4,2 процента. Доля валового накопления основного капитала в структуре ВВП составила 23,3 процента в текущих ценах.

Валовое накопление основного капитала не полностью тождественно оперативному показателю инвестиций в основной капитал.

Но направление принципиально важно.

После сильного роста предыдущих лет инвестиционная составляющая ВВП сократилась.

Это произошло после длительного периода:

ключевой ставки 16–21 процент;
чрезвычайно дорогого корпоративного кредита;
повышения доходности финансовых инструментов;
увеличения процентных расходов;
снижения доступности проектного финансирования.
Именно такого результата следовало ожидать.

Сначала повышается ставка.

Потом сокращаются новые кредитные заявки.

Затем отменяются проекты.

Через некоторое время статистика фиксирует снижение капитального накопления.

Центральный банк может объявить это необходимым охлаждением.

Но охлаждение инвестиций — это охлаждение будущего предложения.

Регулятор не просто уменьшает текущий спрос.

Он уменьшает количество станков, зданий, мощностей и технологий, которые будут работать через несколько лет.

18. Накопленная динамика: почему инвестиционный провал не компенсируется одним хорошим годом
Для оценки необходимо построить индекс, например:
I
n
v
2000
=
100.
Inv2000;=100.

Далее каждый год умножается на соответствующий индекс физического объёма.

Такой расчёт покажет, что инвестиции России за четверть века значительно выросли по сравнению с низкой базой начала 2000-х.

Но рост был крайне неравномерным.

Траектория содержит:

мощное восстановление;
глубокий кризис;
новое восстановление;
стагнацию;
повторный спад;
очередное восстановление;
новый риск сокращения.
Такая волатильность разрушительна.

Инвестиционная система должна быть предсказуемой.

Предприятие строит планы на десять лет.

Российская ставка меняет финансовую модель за несколько месяцев.

Каждый цикл жёсткости сокращает горизонт бизнеса.

Вместо нового завода компания выбирает небольшой ремонт.

Вместо технологии — импортный готовый модуль.

Вместо расширения — накопление денежных резервов.

Даже если общий объём инвестиций позднее восстанавливается, их качество и длительность меняются.

Экономика становится короче.

19. Норма инвестиций в ВВП
Для международного анализа используется доля валового накопления основного капитала в ВВП:
s
t
i
n
v
=
G
F
C
F
t
G
D
P
t
;
100.
stinv;=GDPt;GFCFt;;;100.

Этот показатель показывает, какую часть текущего национального продукта страна направляет на создание и обновление основных активов.

Но его интерпретация требует осторожности.

Низкая доля может быть недостаточной для развивающейся экономики.

Высокая — может отражать как полезную индустриализацию, так и избыточное строительство.

Для зрелых стран с уже созданной инфраструктурой норма около 20–23 процентов может быть достаточнее, чем для страны, которой необходимо догонять.

Для России простого сравнения с США или еврозоной недостаточно.

Россия нуждается одновременно в:

обновлении старых фондов;
создании новых отраслей;
развитии огромной территории;
модернизации инфраструктуры;
технологическом импортозамещении;
автоматизации из-за демографических ограничений.
Следовательно, необходимая норма капитального накопления для России объективно выше, чем для зрелой экономики с уже построенной инфраструктурой.

20. Международная методика
Всемирный банк публикует:

валовое накопление основного капитала в текущих ценах;
показатель в постоянных ценах;
годовой реальный рост;
долю в ВВП;
отдельные оценки частного сектора.
Источниками являются национальные статистические органы, центральные банки, ОЭСР и оценки Всемирного банка. Международный ряд строится по стандартам системы национальных счетов.

Для сравнения 2000–2024 годов целесообразно использовать:

среднюю долю валового накопления в ВВП;
накопленный индекс физического объёма;
средний годовой рост;
волатильность;
долю частного накопления;
структуру по видам активов;
производительность капитала.
21. Россия и Китай
Китай в течение большей части рассматриваемого периода поддерживал чрезвычайно высокую норму накопления.

Доля общих инвестиций в ВВП Китая на протяжении многих лет превышала 40 процентов, что существенно выше мирового среднего и типичного уровня большинства стран. Однако значительная часть китайских вложений была связана с недвижимостью и инфраструктурой, что создало проблему избыточных мощностей и долгов.

Китай нельзя идеализировать.

Высокая инвестиционная норма привела к:

долгам региональных властей;
избытку недвижимости;
неэффективным инфраструктурным проектам;
снижению предельной отдачи капитала.
Но Россия выбрала противоположную крайность.

Китай рисковал инвестировать слишком много.

Россия рисковала инвестировать слишком мало — и слишком дорого.

Первый риск создаёт избыточный завод.

Второй гарантирует отсутствие необходимого завода.

Избыточный актив можно переоборудовать, продать, списать или использовать позднее.

Не созданный актив не производит ничего.

Китайская экономика получила:

транспортную инфраструктуру;
энергетику;
промышленную компонентную базу;
новые города;
массовые производственные мощности;
технологические цепочки.
Россия получила финансовые резервы, высокие ставки и промышленность, вынужденную годами доказывать банку право на модернизацию.

22. Россия и Индия
Индия длительно поддерживала высокую инвестиционную норму, хотя её динамика менялась после мирового кризиса и банковских проблем.

Индийская система сочетала:

коммерческий кредит;
государственные банки;
приоритетное кредитование;
инфраструктурные проекты;
бюджетные капитальные расходы;
специальные программы промышленного развития.
Всемирный банк публикует длительные ряды валового накопления основного капитала Индии до 2024 года.

Индия также сталкивалась с:

инфляцией;
дефицитом бюджета;
плохими банковскими кредитами;
инфраструктурными ограничениями;
валютным риском.
Но наличие проблем не привело её к доктрине постоянного запретительного кредита для всей экономики.

Индия пыталась расширять капитал.

Россия пыталась подавлять спрос на него.

23. Россия и Вьетнам
Вьетнам направлял значительную часть ресурсов на:

промышленное производство;
экспортные зоны;
дороги;
порты;
энергетику;
производственные площадки;
привлечение прямых иностранных инвестиций.
Международная статистика Всемирного банка содержит ряд валового накопления основного капитала Вьетнама до 2024 года.

Вьетнам зависел от иностранных компаний и технологий.

Значительная часть добавленной стоимости оставалась в глобальных корпорациях.

Но страна создавала физическую инфраструктуру для роста.

Россия обладала собственным капиталом, ресурсами и научной базой, но систематически ограничивала внутренний производственный кредит.

Вьетнам импортировал капитал, чтобы строить заводы.

Россия экспортировала финансовые ресурсы и удерживала высокую цену денег для собственных предприятий.

24. Россия и Южная Корея
Южная Корея к началу XXI века уже создала значительную часть промышленной инфраструктуры.

Поэтому её инвестиционная норма не должна механически сравниваться с нормой бедной развивающейся страны.

Но корейская финансовая система сохраняла:

развитый банковский кредит;
рынок облигаций;
государственные институты развития;
экспортное финансирование;
поддержку исследований;
тесную связь финансов и промышленной стратегии.
Корея использовала капитал для перехода от массового производства к:

полупроводникам;
электронике;
автомобилям;
судостроению;
аккумуляторам;
высокотехнологичному оборудованию.
Россия использовала дорогой кредит как фильтр, отсеивавший проекты ещё до начала серийного производства.

25. Россия и Бразилия
Бразилия является наиболее важным отрицательным сравнением.

Она также сталкивалась с:

высокой реальной ставкой;
финансовизацией;
валютной волатильностью;
сильным сырьевым сектором;
проблемами промышленной конкурентоспособности.
Инвестиционная норма Бразилии обычно была ниже, чем у быстрорастущих азиатских экономик.

Именно поэтому бразильский опыт не оправдывает Россию.

Он подтверждает обвинение.

Две крупные ресурсные страны позволили финансовой доходности конкурировать с промышленным капиталом.

Обе получили сложности с устойчивым индустриальным ростом.

26. Общий объём инвестиций скрывает их структуру
Одинаковые ;1 трлн могут создавать совершенно разные результаты.

Вариант первый:

станки;
роботизация;
электронная компонентная база;
лаборатории;
производственное программное обеспечение;
энергетическое оборудование.
Вариант второй:

дорогостоящие административные здания;
низкоэффективная недвижимость;
незавершённые объекты;
инфраструктура без производственной загрузки;
импортное оборудование без локальной сервисной базы.
Формально сумма одинакова.

Экономический эффект различается радикально.

Поэтому необходимо исследовать видовую структуру:

жилые здания;
нежилые здания;
сооружения;
машины и оборудование;
транспорт;
интеллектуальная собственность;
другие активы.
Особенно важна доля машин и оборудования.

Именно активная часть основных фондов непосредственно определяет производительность.

Здание необходимо.

Но пустой цех ничего не производит.

Сооружение создаёт инфраструктуру.

Но без оборудования оно не становится производственной мощностью.

27. Инвестиции в оборудование как главный показатель модернизации
Для промышленного анализа необходимо рассчитывать:
s
t
e
q
u
i
p
m
e
n
t
=
I
n
v
t
e
q
u
i
p
m
e
n
t
I
n
v
t
t
o
t
a
l
.
stequipment;=Invttotal;Invtequipment;;.

Однако высокая доля оборудования также требует расшифровки.

Необходимо разделить:

отечественное;
импортное;
новое;
бывшее в употреблении;
универсальное;
специализированное;
цифровое;
технологически критическое.
Если предприятие закупает импортную линию, оно повышает производительность, но может усиливать зависимость от:

иностранного программного обеспечения;
комплектующих;
сервиса;
лицензий;
обновлений;
технической документации.
Если собственное машиностроение не получает кредита, импортное оборудование становится единственным рациональным выбором.

Так высокая ставка одновременно увеличивает инвестиционные расходы и технологическую зависимость.

Российский станок проигрывает не только иностранной технологии.

Он проигрывает иностранному проценту.

28. Источники финансирования инвестиций
Инвестиции финансируются за счёт:

собственных средств предприятий;
банковских кредитов;
займов других организаций;
облигаций;
бюджетных средств;
внебюджетных фондов;
средств институтов развития;
долевого финансирования;
иностранных инвестиций;
прочих источников.
В 2010 году, по данным Росстата, собственные средства организаций составляли около 41,2 процента капитальных вложений по соответствующему кругу, привлечённые — около 58,8 процента; доля федерального бюджета составляла около 10 процентов.

Само по себе преобладание собственных средств не всегда является проблемой.

Прибыльная компания должна вкладывать часть прибыли.

Но чрезмерная зависимость от самофинансирования означает, что расти могут главным образом уже крупные и прибыльные предприятия.

Новая компания не имеет накопленной прибыли.

Малый завод не располагает миллиардными резервами.

Технологический проект сначала потребляет деньги и только потом создаёт доход.

Если банковский кредит недоступен, экономика закрывает вход новым участникам.

Финансовая система начинает воспроизводить существующую структуру собственности.

Крупные становятся крупнее.

Новые не появляются.

29. Почему собственные средства не заменяют кредит
Допустим, предприятие получает ;500 млн годовой чистой прибыли.

Новый завод стоит ;5 млрд.

Даже если компания направит всю прибыль на проект, накопление займёт десять лет.

За это время:

технология изменится;
смета вырастет;
конкурент построит завод раньше;
оборудование подорожает;
рынок может быть потерян.
Кредит позволяет перенести будущий денежный поток в настоящее.

Предприятие строит объект сегодня и погашает долг из будущего выпуска.

Без кредита развитие происходит только со скоростью прошлой прибыли.

Экономика, зависящая исключительно от самофинансирования, обречена расти медленно и неравномерно.

Высокая ставка не заставляет предприятие инвестировать эффективнее.

Она заставляет его ждать.

А ожидание в технологической конкуренции является формой поражения.

30. Низкая доля банковского кредита как обвинение финансовой системе
Если банковский кредит занимает небольшую долю источников инвестиций, возможны два объяснения.

Первое: предприятия настолько прибыльны, что не нуждаются в заёмных средствах.

Второе: кредит слишком дорог или недоступен.

Для России второе объяснение часто является более реалистичным.

При запретительной ставке компания:

сокращает проект;
переносит строительство;
использует собственные деньги;
просит бюджетную льготу;
привлекает стратегического партнёра;
отказывается от инвестиции.
После этого низкая доля банковского кредита может быть представлена как осторожность предприятий.

На деле это показатель провала банковской функции.

Банк должен превращать сбережения в капитал.

Если капитальные вложения финансируются почти исключительно из прибыли и бюджета, коммерческая банковская система не выполняет главную производственную задачу.

Она обслуживает расчёты, потребление, финансовые операции и крупнейших заёмщиков.

Развитие остаётся без системного посредника.

31. Льготные программы как признание общей непригодности кредита
Если государство субсидирует процент по инвестиционному кредиту, оно фактически признаёт:

рыночная ставка несовместима с проектом.

Льготная программа уменьшает нагрузку конкретного предприятия, но создаёт четыре проблемы.

Первая. Ограниченный охват
Помощь получает малая часть заёмщиков.

Вторая. Бюджетная цена
Налогоплательщик оплачивает разницу между рыночной и льготной ставкой.

Третья. Административный отбор
Доступность капитала зависит не только от проекта, но и от попадания в программу.

Четвёртая. Сохранение банковской доходности
Банк продолжает получать процент.

Часть платит предприятие.

Часть — бюджет.

Таким образом, высокая ставка не исчезает.

Она перераспределяется.

Льготная программа не опровергает обвинение.

Она является его вещественным доказательством.

32. Государственные и частные инвестиции
Нельзя объединять государственные и частные капитальные вложения без расшифровки.

Государственные инвестиции могут финансировать:

дороги;
энергетику;
социальную инфраструктуру;
оборонные мощности;
крупные транспортные проекты;
городское развитие.
Частные инвестиции чаще зависят от:

ожидаемой прибыли;
стоимости кредита;
спроса;
налогообложения;
рисков;
доступности залога.
Высокая ставка может не остановить проект, гарантированный бюджетом.

Но остановит частный завод без государственного заказа.

Поэтому общий рост инвестиций при сокращении частных вложений может означать не здоровый инвестиционный цикл, а замещение частной инициативы государственными расходами.

Это создаёт двухконтурную экономику.

Первый контур получает бюджет, гарантии и льготный кредит.

Второй платит полную цену политики Центрального банка.

33. Инвестиции крупнейших корпораций и инвестиции МСП
Один нефтегазовый, транспортный или инфраструктурный мегапроект способен заметно увеличить общероссийский показатель.

Но он не означает, что десятки тысяч предприятий получили доступ к капиталу.

Поэтому инвестиции необходимо распределять:

по размеру организации;
по форме собственности;
по отрасли;
по региону;
по источнику финансирования;
по наличию государственной поддержки.
Средневзвешенная статистика капитальных вложений может расти, пока малый производственный бизнес сокращает модернизацию.

Крупная корпорация строит один объект стоимостью ;500 млрд.

Тысяча малых предприятий отменяет проекты по ;100 млн.

В общей сумме результат может остаться положительным.

Но экономика потеряет тысячу точек конкуренции, кооперации и регионального развития.

Один мегапроект не заменяет промышленную экосистему.

34. Отраслевая структура
Инвестиции должны анализироваться минимум по следующим блокам:

добыча;
обрабатывающая промышленность;
энергетика;
транспорт;
связь и цифровая инфраструктура;
строительство и недвижимость;
сельское хозяйство;
образование и исследования;
здравоохранение;
государственное управление;
коммунальная инфраструктура.
Рост добывающих инвестиций может увеличить экспортный потенциал, но не гарантирует развитие машиностроения.

Рост недвижимости может поддержать строительство, но не создаёт станкостроение.

Рост инфраструктуры важен, но без промышленного наполнения способен оставаться недозагруженным.

Поэтому ключевой вопрос:

сколько инвестиций направлялось в производство средств производства?

Без собственных станков, оборудования, электроники и инженерных систем страна не контролирует собственную модернизацию.

Она финансирует спрос на чужие технологии.

35. Региональная неоднородность
Инвестиции России крайне неравномерно распределены по территории.

Регионы с:

добычей ресурсов;
федеральными проектами;
крупнейшими корпорациями;
развитой инфраструктурой;
высоким бюджетным обеспечением
получают значительно больше капитала.

Промышленный регион без крупной сырьевой ренты может сталкиваться с:

дорогим кредитом;
недостаточным залогом;
оттоком населения;
слабым спросом;
ограниченным бюджетом.
Высокая единая ставка усиливает неравенство.

Крупный проект в столичном или сырьевом регионе получает финансирование.

Региональный завод — банковскую надбавку за географию и риск.

Так денежная политика способствует концентрации капитала там, где капитал уже существует.

36. Инвестиции и износ основных фондов
Валовые инвестиции нельзя считать чистым увеличением капитала.

Часть вложений лишь компенсирует износ.

Чистое накопление определяется так:
N
e
t
I
n
v
t
=
G
r
o
s
s
I
n
v
t
;
D
e
p
t
,
NetInvt;=GrossInvt;;Dept;,

где:

G
r
o
s
s
I
n
v
t
GrossInvt; — валовые инвестиции;
D
e
p
t
Dept; — потребление основного капитала.
Если валовые инвестиции составили ;10 трлн, а экономический износ — ;8 трлн, чистое приращение капитала равно только ;2 трлн.

Если инвестиции равны износу, капитал не растёт.

Если меньше — сокращается.

Поэтому высокая сумма инвестиций при старых фондах ещё не означает модернизацию.

Необходимо сопоставлять:

инвестиции;
выбытие;
амортизацию;
степень износа;
коэффициент обновления;
возраст оборудования.
37. Почему бухгалтерская амортизация не равна реальному износу
Бухгалтерская амортизация рассчитывается по установленным правилам.

Экономический износ может быть выше.

Оборудование способно физически работать двадцать лет, но технологически устареть за пять.

Станок остаётся на балансе.

Но:

потребляет больше энергии;
требует больше ручного труда;
имеет меньшую точность;
не интегрируется в цифровую систему;
производит ограниченный ассортимент;
уступает конкурентам.
Поэтому инвестиционная потребность определяется не только физическим разрушением.

Она определяется технологическим отставанием.

Политика дорогого кредита вынуждает предприятие продлевать эксплуатацию устаревшего оборудования.

Формально актив продолжает работать.

Фактически страна накапливает технологический долг.

38. Незавершённое строительство и замороженный капитал
Инвестиции могут быть произведены, но не превратиться в действующий объект.

Незавершённое строительство означает:

деньги уже потрачены;
проценты начисляются;
выпуска ещё нет;
объект требует охраны и консервации;
смета продолжает расти.
Высокая ставка особенно опасна для долгих проектов.

Если стоимость кредита повышается во время строительства, финансовая модель разрушается.

Собственник сталкивается с выбором:

вложить дополнительные средства;
привлечь ещё более дорогой кредит;
заморозить объект;
продать проект;
признать убыток.
Так процентный шок превращает уже осуществлённые инвестиции в мёртвый капитал.

39. Инвестиционный лаг
Капитальные вложения влияют на выпуск не сразу.

Сроки приблизительно различаются:

Тип проекта Типичный лаг до выпуска
Замена отдельного оборудования несколько месяцев
Модернизация линии 1–2 года
Новый средний завод 2–5 лет
Крупный промышленный комплекс 4–8 лет
Инфраструктурный объект 5–15 лет
Технологическая платформа несколько циклов исследований и масштабирования
Поэтому влияние ставки необходимо оценивать с лагами.

Упрощённая модель:
I
n
v
t
=
;
+
;
0
r
t
+
;
1
r
t
;
1
+
;
2
r
t
;
2
+
;
X
t
+
;
t
.
Invt;=;+;0;rt;+;1;rt;1;+;2;rt;2;+;Xt;+;t;.

Ожидается отрицательный суммарный эффект:
;
0
+
;
1
+
;
2
<
0.
;0;+;1;+;2;<0.

Ставка может повыситься сегодня.

Статистика инвестиций ещё год останется сильной из-за начатых проектов.

Затем новые стройки исчезнут.

Именно поэтому высокий показатель 2024 года не доказывает безвредность ставки 21 процент.

Он может быть последним отражением проектов, принятых до полного процентного удара.

40. Инвестиции как более чувствительный показатель, чем ВВП
Потребление может продолжать расти при замедлении инвестиций.

Государство может поддерживать расходы.

Домохозяйства могут использовать сбережения.

Экспорт может оставаться высоким.

Поэтому ВВП некоторое время не показывает инвестиционную катастрофу.

Капитальные вложения реагируют раньше.

Сначала сокращаются инвестиции.

Позднее:

стареет оборудование;
замедляется производительность;
уменьшается выпуск;
растут издержки;
появляются дефициты;
снижается ВВП.
Инвестиции — это ранний показатель будущего спада.

Игнорировать их ради текущего ВВП означает смотреть на экономику через зеркало заднего вида.

41. Как отделить влияние ставки от других факторов
Инвестиции зависят не только от процента.

На них воздействуют:

ожидаемый спрос;
прибыль;
налоги;
валютный курс;
санкции;
бюджет;
цены сырья;
государственные заказы;
регулирование;
инфраструктура;
демография;
доступность технологий;
неопределённость;
загрузка мощностей.
Поэтому нельзя приписывать Центральному банку весь инвестиционный результат.

Но нельзя и исключать ставку под предлогом многофакторности.

Необходимо оценивать:
I
n
v
i
,
t
=
;
i
+
;
t
+
;
r
i
,
t
;
k
c
o
r
p
+
;
X
i
,
t
+
;
i
,
t
.
Invi,t;=;i;+;t;+;ri,t;kcorp;+;Xi,t;+;i,t;.

Где:

I
n
v
i
,
t
Invi,t; — реальные инвестиции страны или отрасли;
r
i
,
t
;
k
c
o
r
p
ri,t;kcorp; — реальная корпоративная ставка с лагом;
X
i
,
t
Xi,t; — контрольные факторы;
;
i
;i; — постоянные особенности страны;
;
t
;t; — общие мировые шоки.
42. Необходимые контрольные переменные
В модель должны входить:

рост ВВП;
загрузка производственных мощностей;
прибыль предприятий;
мировые цены сырья;
валютный курс;
бюджетный импульс;
государственные капитальные расходы;
санкционные фиктивные переменные;
внешний спрос;
импорт оборудования;
индекс экономической неопределённости;
доступность кредитных гарантий;
доля государственных компаний;
прямые иностранные инвестиции;
демография;
строительство жилья;
стоимость капитальных товаров.
Без этих переменных результат будет уязвим.

Но после их включения ставка остаётся важным параметром, потому что она непосредственно входит в расчёт чистой приведённой стоимости проекта.

43. Как ставка уничтожает чистую приведённую стоимость
Инвестиционный проект оценивается через дисконтирование будущих денежных потоков:
N
P
V
=
;
;;
I
0
+
;
t
=
1
T
C
F
t
(
1
+
k
)
t
,
NPV=;I0;+t=1;T;(1+k)tCFt;;,

где:

I
0
I0; — первоначальные вложения;
C
F
t
CFt; — будущий денежный поток;
k
k — требуемая доходность или стоимость капитала.
Чем выше ставка, тем меньше текущая стоимость будущего дохода.

Пример.

Проект требует ;1 млрд и через пять лет должен создать ;1,5 млрд чистого денежного результата.

При ставке дисконтирования 8 процентов текущая стоимость ;1,5 млрд через пять лет составляет около ;1,02 млрд.

Проект находится около границы окупаемости.

При ставке 18 процентов текущая стоимость того же результата составляет лишь около ;655 млн.

Технология не изменилась.

Завод не стал менее полезным.

Спрос не исчез.

Изменилась финансовая цена времени.

Проект был уничтожен процентом.

44. Почему промышленность особенно чувствительна к ставке
Промышленный проект отличается:

крупным первоначальным вложением;
длительным строительством;
высокой долей оборудования;
необходимостью пусконаладки;
долгим выходом на мощность;
риском брака и технологических задержек;
потребностью в оборотном капитале;
сложным залогом;
ограниченной ликвидностью активов.
Торговая операция может завершиться за месяцы.

Завод окупается годами.

Поэтому повышение ставки особенно сильно уменьшает NPV длинных проектов.

Финансовая система начинает предпочитать:

торговлю;
короткие операции;
финансовые активы;
недвижимость с быстрым оборотом;
сырьевые проекты с высокой маржой.
Машиностроение, исследования и сложное производство оказываются в конце очереди.

45. Порог окупаемости
Проект принимается, если его внутренняя норма доходности превышает требуемую:
I
R
R
>
H
.
IRR>H.

Требуемая доходность включает:
H
=
r
f
+
R
P
+
L
P
+
C
P
,
H=rf;+RP+LP+CP,

где:

r
f
rf; — безрисковая ставка;
R
P
RP — премия за производственный риск;
L
P
LP — премия за неликвидность;
C
P
CP — дополнительные страновые и регуляторные риски.
Когда Центральный банк поднимает безрисковую ставку, весь порог движется вверх.

Если государственная облигация приносит высокую доходность, инвестор не будет строить рискованный завод ради сопоставимого результата.

Высокая ставка уничтожает инвестиции дважды:

удорожает кредит;
повышает альтернативную доходность финансового бездействия.
46. Коэффициент инвестиционной чувствительности к ставке
Можно рассчитать:
E
I
n
v
,
r
=
;
I
n
v
/
I
n
v
;
r
.
EInv,r;=;r;Inv/Inv;.

Показатель показывает, на сколько процентов меняется реальный объём инвестиций при повышении ставки на один процентный пункт.

Но простая оценка должна учитывать лаги и эндогенность.

Центральный банк повышает ставку в периоды сильного спроса, когда инвестиции ещё могут расти.

Поэтому одновременная корреляция способна ошибочно показать положительную связь.

Правильная оценка должна использовать:

лаги;
инструментальные переменные;
неожиданные процентные решения;
изменение прогнозной траектории;
отраслевые различия;
долю плавающих кредитов;
зависимость от банковского финансирования.
47. Отраслевой естественный эксперимент
Разные отрасли имеют различную чувствительность к кредиту.

Сильнее должны реагировать:

малый бизнес;
машиностроение;
строительство;
производство оборудования;
технологические компании;
отрасли с длинным циклом;
предприятия с низкой рентабельностью;
компании с плавающей ставкой.
Слабее:

экспортёры сырья;
компании с высокой денежной ликвидностью;
предприятия с государственным заказом;
получатели льготного кредита;
естественные монополии с регулируемой выручкой.
Если после повышения ставки инвестиции сильнее падают именно в кредитозависимых отраслях, это усиливает причинный вывод.

48. Расчёт накопленного инвестиционного разрыва
Базовая формула:
G
a
p
t
=
I
n
v
t
a
l
t
;
I
n
v
t
f
a
c
t
.
Gapt;=Invtalt;;Invtfact;.

Накопленная потеря потока инвестиций:
L
o
s
s
f
l
o
w
=
;
t
=
1
T
G
a
p
t
.
Lossflow=t=1;T;Gapt;.

Но простая сумма недостаточна.

Необходимо учитывать, что каждый объект служит несколько лет.

Поэтому рассчитывается разрыв капитального запаса:
K
t
=
(
1
;
;
)
K
t
;
1
+
I
n
v
t
,
Kt;=(1;;)Kt;1;+Invt;,

где:

K
t
Kt; — капитал;
;
; — норма выбытия.
Разрыв:
K
G
a
p
t
=
K
t
a
l
t
;
K
t
f
a
c
t
.
KGapt;=Ktalt;;Ktfact;.

Именно разрыв капитального запаса определяет будущую производственную потерю.

49. Три сценария альтернативной траектории
Минимальный сценарий
Предполагает, что снижение корпоративной ставки на два процентных пункта увеличивает только наиболее чувствительные частные инвестиции.

Исключаются:

государственные проекты;
сырьевые мегапроекты;
жильё;
инвестиции, ограниченные не финансами, а санкциями или технологиями.
Базовый сценарий
Предполагает:

умеренную реальную ставку;
доступный долгосрочный кредит;
частичное целевое рефинансирование;
стабильные гарантии;
сохранение всех фактических внешних шоков.
Сценарий развития
Добавляет:

банки развития;
экспортное финансирование;
поддержку оборудования;
региональные финансовые институты;
технологическое кредитование;
более высокую долю частного софинансирования.
Нельзя использовать один оптимистический сценарий и выдавать его за доказанный ущерб.

Необходим диапазон.

50. Как не допустить двойного счёта
Если в общий ущерб уже включён недополученный ВВП, нельзя полностью прибавлять к нему всю сумму потерянных инвестиций.

Инвестиция является расходом текущего периода и одновременно источником будущего выпуска.

Необходимо различать:

прямой инвестиционный разрыв;
недополученный капитал;
потерянный выпуск;
доходы работников;
налоги;
мультипликативный эффект.
Они связаны.

Простое сложение создаст завышение.

Корректный расчёт строится как система:
ставка
;
инвестиционный разрыв
;
капитальный разрыв
;
разрыв выпуска
.
ставка;инвестиционный разрыв;капитальный разрыв;разрыв выпуска.

51. Мультипликативный эффект
Инвестиция создаёт спрос на:

строительство;
металл;
цемент;
оборудование;
транспорт;
проектирование;
программное обеспечение;
труд.
Поэтому потерянный ;1 млрд вложений уменьшает не только стоимость будущего объекта.

Он сокращает текущие заказы поставщиков.

Но нельзя использовать один универсальный мультипликатор.

Строительство дороги, импорт оборудования и отечественный станкостроительный проект имеют разный эффект.

Необходимо использовать таблицы «затраты — выпуск».

Внутренний мультипликатор выше, если:

оборудование произведено в России;
поставщики находятся внутри страны;
зарплаты расходуются на отечественные товары;
проект создаёт экспорт;
импортная составляющая низка.
Если почти всё оборудование импортируется, значительная часть спроса уходит за рубеж.

52. Инвестиции и технологическая независимость
Капитальные вложения определяют, чья технология будет работать в стране через десять лет.

Если Россия не финансирует собственное оборудование, предприятия покупают иностранное.

Если импорт ограничен, они продлевают жизнь старого.

В обоих случаях технологическое развитие замедляется.

Недостаток инвестиций создаёт зависимость не только от готового оборудования.

Он создаёт зависимость от:

запасных частей;
программного обеспечения;
сервиса;
патентов;
иностранных инженеров;
стандартов;
компонентов;
обновлений.
Высокая ставка превращает технологический суверенитет в лозунг без финансовой основы.

53. Инвестиции и производительность труда
Производительность растёт через:

оборудование;
автоматизацию;
цифровизацию;
организационные изменения;
исследования;
обучение;
масштаб.
Без капитальных вложений работник не может бесконечно увеличивать выпуск.

Призывы работать эффективнее не заменяют станок.

Инженер не может компенсировать устаревшую линию патриотизмом.

Рабочий не способен вручную соревноваться с роботизированным заводом.

Политика дорогих денег ограничивает инвестиции.

Затем низкая производительность объявляется структурной проблемой самой промышленности.

Это финансовое лицемерие.

Сначала предприятию не дают модернизироваться.

Потом обвиняют его в технологической отсталости.

54. Инвестиции и инфляция предложения
Инвестиции увеличивают будущую способность производить.

Если капитальные вложения подавлены:

мощностей меньше;
оборудование старее;
производительность ниже;
издержки выше;
импортная зависимость сильнее;
дефицит возникает быстрее.
Таким образом, высокая ставка может временно снизить спрос, но одновременно увеличить долгосрочную инфляционную уязвимость.

Центральный банк добивается краткосрочного ценового эффекта ценой ослабления предложения.

Позднее снова борется со слабостью предложения повышением ставки.

Это не антиинфляционная стратегия.

Это циклическое производство дефицита капитала.

55. Инвестиции и бюджет
Недоинвестирование сокращает будущие налоги.

Не построенный завод не платит:

налог на прибыль;
НДФЛ работников;
страховые взносы;
имущественные налоги;
косвенные налоги;
региональные сборы.
Одновременно государство вынуждено:

субсидировать ставки;
поддерживать проблемные предприятия;
финансировать импортозамещение;
восстанавливать инфраструктуру;
компенсировать региональное отставание.
Бюджет платит дважды.

Сначала теряет будущую налоговую базу.

Потом оплачивает последствия кредитного удушения.

56. Какие показатели должны войти в полный статистический массив
Для каждого года необходимо собрать:

Показатель Единица
Инвестиции в основной капитал млрд рублей
Индекс физического объёма % к предыдущему году
Валовое накопление основного капитала млрд рублей
Реальный рост ВНОК %
Доля ВНОК в ВВП %
Инвестиции на душу населения рублей
Машины и оборудование % общего объёма
Здания и сооружения %
Интеллектуальная собственность %
Собственные средства %
Банковские кредиты %
Бюджет %
Иностранное финансирование %
Государственная собственность %
Частная собственность %
Инвестиции МСП млрд рублей
Инвестиции обрабатывающей промышленности млрд рублей
Инвестиции машиностроения млрд рублей
Коэффициент обновления %
Степень износа %
Ввод основных фондов млрд рублей
Выбытие млрд рублей
Незавершённое строительство млрд рублей
Ключевая ставка %
Корпоративная ставка %
Реальная корпоративная ставка %
57. Необходимые графики
График 1. Индекс инвестиций России, 2000 год = 100
Покажет:

восстановление;
кризис 2009 года;
стагнацию 2013 года;
провал 2014–2016 годов;
последующее восстановление.
График 2. Инвестиции и ключевая ставка
Ставка должна быть сдвинута на 1–3 года.

График 3. Инвестиции и корпоративная ставка
Лучше использовать реальные ставки по новым кредитам.

График 4. Доля оборудования
Позволит отличить строительство от технологической модернизации.

График 5. Источники финансирования
Отдельно:

собственные средства;
банковский кредит;
бюджет;
прочие источники.
График 6. Россия и развивающиеся экономики
Индекс валового накопления основного капитала, 2000 год = 100.

График 7. Доля накопления в ВВП
Пятилетние средние для:

России;
Китая;
Индии;
Вьетнама;
Индонезии;
Южной Кореи;
Бразилии.
График 8. Инвестиционный разрыв
Фактическая и альтернативная траектории России.

58. Основные методологические ошибки
Ошибка 1. Использовать текущие цены
Рост стоимости проектов будет принят за рост физического объёма.

Ошибка 2. Смешивать инвестиции в основной капитал и ВНОК
Показатели близки, но не идентичны.

Ошибка 3. Складывать годовые темпы
Накопленная динамика рассчитывается произведением индексов.

Ошибка 4. Не учитывать пересмотры
Исторические значения Росстата уточняются.

Ошибка 5. Считать все инвестиции одинаковыми
Станок и административное здание имеют разный производственный эффект.

Ошибка 6. Не отделять государственные проекты
Бюджетный мегапроект может скрыть падение частных инвестиций.

Ошибка 7. Игнорировать износ
Валовые инвестиции не равны чистому приросту капитала.

Ошибка 8. Сравнивать ставку и инвестиции одного года
Денежная политика действует с лагом.

Ошибка 9. Приписывать ставке весь разрыв
Необходимо контролировать внешние и структурные факторы.

Ошибка 10. Полностью исключать ставку из-за многофакторности
Это столь же ошибочно, как приписывать ей всё.

59. Что доказала российская инвестиционная динамика
Первое.

Быстрый рост 2000–2007 годов был в значительной степени восстановительным.

Он не создал массовой системы длинного промышленного кредита.

Второе.

Кризис 2009 года показал крайнюю уязвимость инвестиций.

Банковскую систему спасли.

Инвестиционный механизм — нет.

Третье.

К 2013 году инвестиционная модель остановилась ещё до основных внешних шоков.

Значит, проблема была не только внешней.

Четвёртое.

Период 2014–2016 годов уничтожил значительную часть годового объёма капитальных вложений.

Это были не просто три слабых статистических значения.

Это были не построенные мощности конца десятилетия.

Пятое.

Стабилизация инфляции во второй половине 2010-х годов не привела к инвестиционному рывку.

Следовательно, формула «сначала стабильность, потом развитие» снова не сработала.

Шестое.

Рост 2021–2024 годов был реальным, но неоднородным.

Он опирался на:

государственный спрос;
крупнейшие корпорации;
вынужденное импортозамещение;
собственные средства;
льготные каналы.
Он не доказал доступность общего банковского кредита.

Седьмое.

Снижение валового накопления основного капитала в 2025 году стало ожидаемым результатом длительного периода запретительной ставки.

Восьмое.

Высокая ставка не обязательно немедленно обрушает инвестиции.

Сначала она меняет структуру:

вытесняет малые проекты;
сокращает частные инвестиции;
усиливает роль бюджета;
повышает зависимость от собственных средств;
оставляет только крупнейших заёмщиков.
Общий показатель может ещё расти.

Рыночная инвестиционная система уже разрушается.

60. Итоговый вывод
Динамика инвестиций в основной капитал показывает полный механизм кредитного удушения.

Центральный банк не закрывал заводы приказом.

Он делал финансирование завода невыгодным.

Не запрещал модернизацию.

Он повышал её финансовый порог.

Не отменял проекты.

Он устанавливал стоимость капитала, после которой предприниматель отменял их самостоятельно.

Так финансовая власть избегала видимой ответственности.

Решение принимал Центральный банк.

От проекта отказывалось предприятие.

Ущерб записывался как частное рыночное решение.

Это была идеальная система безнаказанности.

Данные за 2000–2025 годы показывают, что Россия имела периоды быстрого роста капитальных вложений.

Но не создала устойчивой инвестиционной системы.

Каждый кризис снова разрывал траекторию.

Каждое повышение ставки сокращало горизонт планирования.

Каждая льготная программа подтверждала непригодность общего кредитного режима.

Каждый восстановительный рост начинался с более низкой базы, чем могла иметь страна.

Инвестиционный ущерб состоит не только в падении отдельных лет.

Он состоит в накопленном отсутствии капитала.

В станках, которые не были произведены.

В заводах, которые не были построены.

В технологиях, которые не дошли до серии.

В регионах, которые не получили производственной базы.

В работниках, которые не получили современного рабочего места.

В налогах, которые не поступили.

В продукции, которую страна была вынуждена импортировать.

Высокая ставка защищала денежный капитал от инфляции.

Но не защищала производственный капитал от исчезновения.

Она вознаграждала владельца ликвидности.

И наказывала того, кто превращал деньги в оборудование, здания, технологии и рабочие места.

Именно поэтому динамика инвестиций является не второстепенной статистикой.

Это материальное доказательство обвинения.

Политика Центрального банка не просто замедляла текущую экономику.

Она систематически сокращала ту экономику, которую Россия могла иметь в будущем.

*********